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內(nèi)容摘要

報(bào)告導(dǎo)讀/核心觀(guān)點(diǎn)

暫時(shí)無(wú)需因?yàn)榻诿绹?guó)的突破性感染病例而過(guò)分質(zhì)疑疫苗的有效性，美國(guó)國(guó)民的接種意愿也暫時(shí)不影響美國(guó)群體免疫的進(jìn)程。如果病毒不出現(xiàn)大規(guī)模變異，根據(jù)當(dāng)前注射速度，美國(guó)大概率將于Q2末實(shí)現(xiàn)群體免疫的目標(biāo)，二季度就業(yè)數(shù)據(jù)將受益于此持續(xù)改善。我們繼續(xù)維持美聯(lián)儲(chǔ)二季度落地推進(jìn)Taper以及全年資產(chǎn)價(jià)格的節(jié)奏判斷。

暫時(shí)無(wú)需因?yàn)榻诿绹?guó)的突破性感染病例而質(zhì)疑疫苗的有效性

近期美國(guó)疫情疾控中心發(fā)布報(bào)告指出，美國(guó)超過(guò)7500萬(wàn)個(gè)完全接種的群體中發(fā)現(xiàn)5800例2次感染病例，比例約0.008%，CDC稱(chēng)其為突破性感染病例。對(duì)此我們認(rèn)為：雖然需要密切關(guān)注這一變化但暫時(shí)無(wú)需因此質(zhì)疑疫苗的有效性。主要原因如下：

一是突破性感染并未超越疫苗本身的有效性比例。輝瑞疫苗在試驗(yàn)中對(duì)有癥狀病例的有效率約95％，對(duì)所有病例（含無(wú)癥狀病例）的有效性約91％；Moderna疫苗對(duì)有癥狀病例的有效率約為94％。因此，在正常情況下便會(huì)出現(xiàn)小部分疫苗防治失敗的案例，并不代表疫苗有效性的失靈。當(dāng)前不足0.01%的突破性感染病例比重遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于實(shí)驗(yàn)過(guò)程中的5%-6%的疫苗失效率，這一數(shù)據(jù)反而凸顯了美國(guó)兩大疫苗的有效性。

二是尚未有直接證據(jù)說(shuō)明突破性感染病例與變異病毒有關(guān)。美國(guó)CDC主任指出部分變異性突破的原因是宿主的免疫應(yīng)答失??；雖然官方對(duì)變異病毒與突破性感染的關(guān)聯(lián)有所懷疑，但CDC并未發(fā)布相關(guān)文件或證據(jù)說(shuō)明二者的關(guān)聯(lián)性，目前來(lái)看疫苗仍然能有效應(yīng)對(duì)變異毒株，但未來(lái)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注疫苗應(yīng)對(duì)變異病毒的有效性變化。

如按照當(dāng)前注射速度持續(xù)推進(jìn)，美國(guó)2 季度末可以接近實(shí)現(xiàn)群體免疫

截至北京時(shí)間4月16日，美國(guó)疫苗累計(jì)注射19832萬(wàn)劑，整體疫苗注射覆蓋率達(dá)61.5%（疫苗注射覆蓋率=疫苗注射數(shù)/人口基數(shù)，對(duì)應(yīng)人口基數(shù)約為3.2億）。其中，僅注射1劑的人口總量占比為14.3%，已經(jīng)完成2劑注射的人口總量占比為23.6%。當(dāng)前注射速度約為每天335萬(wàn)劑，如按未來(lái)每天330萬(wàn)劑速度估算，6月末美國(guó)疫苗注射覆蓋率將達(dá)到138%，如按每人注射2針計(jì)算，美國(guó)免疫率將達(dá)到69%，接近群體免疫水平（福奇曾指出70%的免疫比例是群體免疫的最低標(biāo)準(zhǔn)）。此外，美國(guó)當(dāng)前新冠治愈病例共計(jì)2477萬(wàn)例，如將治愈病例計(jì)算在內(nèi)，Q2末美國(guó)免疫率將達(dá)到76.8%。

美國(guó)國(guó)民的接種意愿暫時(shí)不會(huì)成為群體免疫進(jìn)程的掣肘

對(duì)于市場(chǎng)關(guān)注的接種意愿問(wèn)題，目前來(lái)看這一問(wèn)題成為群體免疫掣肘的可能性較小。根據(jù)近期美國(guó)國(guó)內(nèi)的問(wèn)卷調(diào)查顯示，約21%的人群對(duì)疫苗持有拒不接種的態(tài)度，我們認(rèn)為該部分人群對(duì)群體免疫進(jìn)程的影響較小。一方面是即便21%的人群最終拒絕接種，剩余79%的注射比例已足夠?qū)崿F(xiàn)群體免疫。另一方面是伴隨著疫苗的有效性被逐漸證實(shí)，拒不接種的人口比例正在逐漸縮小，未來(lái)仍有進(jìn)一步萎縮的可能。

近期疫情的小幅反彈主要是哪些州出現(xiàn)問(wèn)題？

進(jìn)入4月以來(lái)，美國(guó)疫情再次出現(xiàn)小幅反彈，每日新增確診（3日移動(dòng)平均）再次攀上70000例以上。其中密歇根、紐約、佛羅里達(dá)、賓夕法尼亞以及新澤西是反彈最為明顯的5大州，在新增病例中的占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于其人口在全國(guó)的占比。值得關(guān)注的是，上述五州整體疫苗注射進(jìn)度較快，分別為61.0%、67.9%、58.6%、65.7%以及72.3%，多數(shù)高于全美平均注射水平。在此情況下，上述地區(qū)的疫情演進(jìn)情況也將重點(diǎn)驗(yàn)證疫苗有效性，可以作為全美疫情演變的參照指標(biāo)。

美國(guó)當(dāng)前仍有5 州處于封鎖狀態(tài)，開(kāi)放后有望持續(xù)改善就業(yè)

美國(guó)當(dāng)前仍處于局部封鎖狀態(tài)的州分別為加州、亞利桑那、科羅拉多、俄勒岡以及新墨西哥州，其余州別已基本處于開(kāi)放狀態(tài)。以上5州的注射覆蓋率分別達(dá)到63.5%、59.2%、64.1%、60.4%以及76.5%，在全美范圍內(nèi)處于中上游水平且疫情控制同樣較為穩(wěn)定，截至報(bào)告日并未出現(xiàn)明顯復(fù)發(fā)，最近3日平均新增確診在全國(guó)占比約7.5%，低于近18%的人口占比。預(yù)計(jì)當(dāng)前仍處于封鎖狀態(tài)的原因是州政府對(duì)疫情控制采取了相對(duì)保守的管理方式。伴隨疫苗注射的穩(wěn)步推進(jìn)（以上地區(qū)當(dāng)前疫苗儲(chǔ)量充裕）以及疫情的修復(fù)，預(yù)計(jì)將于二季度起逐步解封，服務(wù)性消費(fèi)場(chǎng)景的回歸預(yù)計(jì)將顯著改善美國(guó)當(dāng)前就業(yè)缺口（我們?cè)谇捌趫?bào)告《納指下行壓力仍存，對(duì)利率上行反應(yīng)鈍化》中指出，當(dāng)前服務(wù)性消費(fèi)場(chǎng)景的工作人員是美國(guó)就業(yè)缺口的主要構(gòu)成部分），我們?cè)俅翁崾?季度美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)存在持續(xù)超預(yù)期的可能。

繼續(xù)維持美聯(lián)儲(chǔ)二季度落地推進(jìn)Taper以及全年資產(chǎn)價(jià)格的節(jié)奏判斷

根據(jù)疫苗注射的最新情況，我們繼續(xù)維持美聯(lián)儲(chǔ)縮量寬松可能于二季度落地的判斷。對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格，我們繼續(xù)維持此前判斷：美債方面，我們繼續(xù)維持10年期美債收益率可能在2季度觸及2.2%-2.3%的年內(nèi)高點(diǎn)的判斷，雖然近期上行趨勢(shì)減緩，但Taper和經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇預(yù)期預(yù)計(jì)仍將在二季度推升美債收益率上行；美元方面，我們繼續(xù)維持美元全年90為中樞，前高后低，下半年震蕩下行的判斷，年內(nèi)運(yùn)行區(qū)間上限可能為92-93，區(qū)間下限可能為87-88；美股方面，我們認(rèn)為道瓊斯將繼續(xù)保持相對(duì)于納斯達(dá)克的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)，拜登的基建預(yù)期可能強(qiáng)化這一趨勢(shì)，美股年內(nèi)無(wú)大幅回調(diào)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于以上判斷的超預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注病毒變異情況，一旦病毒大規(guī)模變異導(dǎo)致疫苗失效，可能使得美聯(lián)儲(chǔ)寬松周期超預(yù)期延長(zhǎng)繼而使得資產(chǎn)價(jià)格的演進(jìn)節(jié)奏出現(xiàn)變化。

作者：（作者浙商證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）